Walaupun harga saham "Magnificent Seven" naik sangat tinggi dan ada kekhawatiran tentang pengeluaran modal AI yang sangat besar, seorang ekonom top berargumen bahwa pasar saham AS masih kurang satu bahan paling penting dari demam finansial: keluarnya "uang pintar" (smart money).
Owen Lamont, seorang manajer portofolio di Acadian Asset Management dan mantan profesor keuangan Universitas Chicago, bilang bahwa meskipun pasar terlihat dan terasa spekulatif, kita saat ini tidak sedang dalam gelembung AI. Saat dia berbicara dengan *Fortune* dari kantornya di Boston, indeks S&P 500 tembus 7.000 untuk pertama kalinya, tapi dia tidak jadi ragu. Bagi Lamont, tanda yang jelas dari gelembung adalah penerbitan saham baru (*equity issuance*), yaitu ketika para eksekutif perusahaan, yang merupakan orang dalam, buru-buru menjual saham yang dinilai terlalu mahal ke publik.
“Salah satu alasan saya pikir tidak ada gelembung adalah karena saya tidak lihat uang pintar bertindak seolah-olah ada gelembung,” katanya ke *Fortune*. “Mungkin saya harus katakan belum ada gelembung.”
Menurut pandangannya, bukti kuat bahwa gelembung sedang terbentuk adalah jika banyak perusahaan go public dan menjual saham. Itu akan menjadi permainan untuk “uang bodoh” (*dumb money*), tambahnya.
Lamont—yang juga pernah mengajar di Harvard, Yale, dan Princeton, dan ngeblog untuk Acadian dengan nama Owenomics—merujuk ke beberapa klasik sejarah keuangan untuk memperkuat poinnya.
“Satu hal yang kita lihat di gelembung-gelembung sejak South Sea Bubble tahun 1720 adalah penerbitan saham,” ujarnya. Untuk pembaca yang bukan ahli sejarah keuangan, Lamont merujuk pada perusahaan saham gabungan dari masa awal (atau lebih awal) kapitalisme, yang terlibat dalam pembiayaan Inggris selama Perang Suksesi Spanyol.
Penerbitan saham dan tiga penunggang kuda lainnya dari kiamat gelembung
Pada tahun 2026, banjir saham baru tidak membanjiri pasar, seperti saat krisis dotcom tahun 2000 dan demam spekulatif tahun 2021, yang dianggap Lamont sebagai gelembung – berbeda dengan kebanyakan rekan-rekannya. Korporasi justru melakukan sebaliknya saat ini. Dalam setahun terakhir, perusahaan-perusahaan AS melakukan pembelian kembali saham (*buyback*) senilai sekitar $1 triliun, catat Lamont, seperti dia rinci di postingan blog November-nya, “Satu triliun alasan kita tidak dalam gelembung AI.” Perusahaan-perusahaan adalah uang pintar, jelasnya, dan ketika mereka menjual saham, itulah tanda saham itu terlalu mahal. Tapi jumlah saham yang beredar justru menciut.
Kerangka kerja deteksi gelembung Lamont bergantung pada “Empat Penunggang Kuda”: *overvaluation* (penilaian berlebih), *bubble beliefs* (keyakinan ada gelembung), *issuance* (penerbitan), dan *inflows* (arus masuk dana). Meski dia akui bahwa tiga dari ini hadir di pasar awal 2026—valuasi tinggi, investor ritel ramai-ramai masuk, dan sentimen spekulatif—ketiadaan penerbitan saham baru membuat siklus saat ini tidak memenuhi syarat status gelembung. Bahkan, “membingungkan” bahwa tidak ada lebih banyak IPO. “Mereka belum datang dan mungkin mereka akan datang di tahun 2026,” katanya. Pada tahun 1999, misalnya, pasar menyerap lebih dari 400 IPO. Dan di tahun 2021, pasar dipenuhi SPAC dan saham meme. Sekarang, lanskapnya justru sepi secara mengejutkan.
Ekonom itu menjelaskan bahwa dia kembangkan kerangka kerja ini dari “latar belakang anehnya”, yaitu ketertarikan akademis awal pada keuangan korporasi yang berasal dari keingintahuannya tentang penyebab Depresi Besar. “Saya tidak akan klaim bahwa empat penunggang kuda saya adalah satu-satunya cara atau cara terbaik, tapi itu cara yang paling relevan secara empiris bagi saya.”
Dan dengan sedikit perspektif sejarah, Lamont mencatat bahwa saham AS mungkin mahal tapi belum sampai level ekstrem dotcom. Dia lulus kuliah tahun 1988, dan ingat gelembung pasar saham Jepang saat itu benar-benar “luar biasa”, jauh lebih buruk daripada kondisi apa pun hari ini. Dia merujuk rasio Shiller CAPE yang terkenal. Salah satu dari banyak indikator buatan ekonom peraih Nobel Robert Shiller, ini membagi harga saham atau indeks dengan rata-rata 10 tahun laba per saham yang disesuaikan inflasi, semacam sudut pandang jangka panjang dari rasio harga terhadap laba klasik. Di puncak 1999, catat Lamont, CAPE ada di angka 45, dan hari ini 40, tapi Jepang pernah di atas 90 di akhir tahun 80-an.
Lamont ingat sebuah makalah yang dirilis saat itu dari dua profesor keuangan, James Poterba dan Ken French, yang berjudul “*Are Japanese Stock Prices Too High?*” Setahun kemudian, judulnya harus diubah ke bentuk lampau, karena pasar sudah jatuh sangat dalam.
Ketika Lamont mengajar di Universitas Chicago di pertengahan 1990-an, tambahnya, dia melihat dirinya sebagai orang yang percaya pasar sebagian besar efisien, tapi apa yang dia lihat saat itu mendorongnya lebih dekat ke ekonomi perilaku. “Gelembung adalah fenomena perilaku dan mereka mewujudkan orang-orang yang membuat kesalahan kognitif,” katanya. Pada tahun 1996, dia menghasilkan penelitian akademis yang berargumen pasar dinilai terlalu tinggi—hanya untuk kemudian menyaksikan S&P 500 naik dua kali lipat dan NASDAQ tiga kali lipat dalam beberapa tahun berikutnya. Dia menyarankan kita mungkin berada di posisi serupa hari ini: “Mungkin kita masih di babak awal” dari cerita AI.
Ketika gelembung dotcom akhirnya pecah, tambah Lamont, dia dan banyak rekan-rekannya terkejut. “Saya akan bilang itu benar-benar mengubah pandangan kami tentang apakah pasar itu rasional. Dan saya ingat pergi ke konferensi akademik, seperti tahun 1999, dan … banyak, banyak profesor keuangan bilang, ‘Ini gila, tidak masuk akal, ini sudah keterlaluan.'” Beberapa tahun kemudian, tambahnya, berbicara pelan agar tepat, “tidak benar bahwa setiap orang yang percaya pada penentuan harga aset yang rasional berubah pikiran … tapi tentu benar bahwa hanya mereka yang mampu mengubah pikiran mereka yang berubah pikiran.”
Dunia aneh dan menakjubkan dari penipuan IPO puncak gelembung
“Saya mendefinisikan gelembung sebagai harga yang sudah naik dan orang-orang memperdagangkan, memiliki, membeli aset yang mereka percaya dinilai terlalu mahal,” jelas Lamont.
Meskipun pasar saat ini memiliki prasyarat itu—teknologi revolusioner dan pertumbuhan laba spektakuler—siklusnya belum mencapai fase akhir di mana orang dalam buru-buru keluar. Dalam skenarionya, Nasdaq 100 naik dua kali lipat dalam setahun dan rasio Shiller CAPE melonjak ke arah 80, menggemakan Jepang di tahun 1989. Ini juga akan memicu gelombang penipuan, tambahnya.
“Satu hal yang menakjubkan tentang pasar IPO adalah kamu tidak perlu jadi perusahaan yang bagus untuk IPO.” Lamont bilang dengan becanda, “Kamu cuma perlu buat investor eceran yang mudah percaya berpikir kamu perusahaan yang bagus.” Dia tanya secara hipotetis, di mana perusahaan-perusahaan penipu di pasar sekarang? “Dulu di tahun 2021 ada banyak perusahaan penipu, jadi aku kecewa sama kurangnya kreativitas penjahat kerah putih,” tambahnya, setengah bergurau.
Meski ada yang khawatir pengeluaran miliaran Big Tech untuk AI akan hasilkan untung kecil, Lamont bilang ini lebih seperti “taruhan yang rasional” daripada kegilaan spekulatif. Dia bandingkan pembangunan AI sekarang dengan pengeboran minyak: investasi mahal dengan hasil tidak pasti, tapi tetap strategi perusahaan yang rasional. Dia juga bandingkan dengan siklus belanja modal berisiko tinggi lain: rel kereta api, dan bilang bahwa ledakan seperti ini sering terjadi di tahap awal atau menengah teknologi baru, bukan cuma di akhir.
“Menurutku cukup masuk akal kalau perusahaan-perusahaan hyperscaler membangun terlalu banyak pusat data dan mereka tidak butuh sebanyak itu,” kata Lamont, merujuk pada pusat gelembung AI potensial di sekitar Nvidia dan OpenAI, dengan Microsoft dan Oracle di sekitarnya. “Tapi itu tidak berarti itu tidak rasional, dan tidak berarti mereka terlalu mahal sekarang.”
Banyak teknologi baru menyebabkan pembangunan berlebihan, seperti terlalu banyak rel kereta api dan sumur minyak, tapi itu juga tidak jamin akan ada gelembung. “Secara sejarah, benar bahwa saat ada gelombang besar belanja modal, itu bukan waktu yang bagus untuk investasi di pasar saham. Itu waktu ketika pasar dinilai terlalu tinggi.” Ditanya apakah investor harus beli emas lagi, beberapa hari setelah harganya pertama kali lewat $5.000 per ons, Lamont jawab, “Aku tidak tahu soal itu.”
Mengenai poin Lamont, banyak pengamat pasar terpercaya percaya ini adalah ledakan AI, bukan gelembung. Misalnya, Kepala Ekonom Apollo Global, Torsten Slok, merilis buku bagan yang menyamakan ledakan produktivitas dari AI dengan adopsi PC dan internet. “Meski ada pertanyaan soal besarnya dampak di tingkat makro,” tulis Slok, “sudah jelas ada dampak signifikan di sektor-sektor termasuk perangkat lunak DevOps, otomasi proses robotik, dan sistem manajemen konten.”
### Siklus mega-IPO?
Bagi yang menunggu akhirnya, Lamont sarankan untuk perhatikan kalender tahun 2026. Jika perusahaan swasta ternama seperti SpaceX akhirnya memutuskan go public, memicu gelombang IPO tiruan, uang pintar mungkin akhirnya memberi sinyal puncaknya.
Secara mengkhawatirkan, saat Lamont berbicara dengan Fortune, Financial Times melaporkan bahwa firma ekuitas swasta terbesar di dunia, Blackstone, sedang mempersiapkan tahun besar untuk IPO. Jonathan Gray, presiden raksasa manajemen aset itu, bilang ke FT bahwa tahun 2026 mencakup “salah satu pipa IPO terbesar kami dalam sejarah.”
Demikian juga, Kim Posnett, co-head perbankan investasi di Goldman Sachs, baru-baru ini prediksi dalam tanya jawab dengan Fortune bahwa pasar sedang memasuki “mega-siklus” IPO yang akan ditandai “volume transaksi dan ukuran IPO yang belum pernah terjadi sebelumnya.” Dia bedakan dari dua periode yang disinggung Lamont, yaitu gelombang dotcom akhir ’90-an dan lonjakan 2020-21, dengan bilang bahwa “siklus IPO berikutnya akan punya volume lebih besar dan transaksi terbesar yang pernah dilihat pasar.” Seolah tepat waktu, The Wall Street Journal melaporkan pada Kamis bahwa OpenAI berencana go public di kuartal keempat tahun 2026, menurut orang yang tahu masalah tersebut.
Cerita ini awalnya ditampilkan di Fortune.com