Pengumuman Nvidia awal minggu ini bahwa mereka berinvestasi $100 miliar ke OpenAI untuk membantu membangun pusat data yang besar telah menambah perasaan tidak nyaman di antara para investor. Mereka khawatir ada gelembung finansial yang berbahaya di sekitar AI, dan bahwa pendapatan serta laba yang mendasari nilai perusahaan-perusahaan di sektor ini, baik yang publik maupun swasta, tidak masuk akal.
Pengumuman terbaru Nvidia adalah contoh terbesar sejauh ini. Pembuat chip AI ini telah melakukan serangkaian kesepakatan "melingkar" di mana mereka menginvestasikan atau meminjamkan uang kepada pelanggan mereka sendiri. Pembiayaan oleh vendor memang ada di banyak industri, tapi dalam kasus ini, transaksi melingkar mungkin memberi investor persepsi yang berlebihan tentang permintaan sebenarnya untuk AI.
Dalam gelembung teknologi masa lalu, "roundtripping" pendapatan dan perusahaan teknologi yang membiayai pelanggan mereka sendiri memperburuk kerusakan saat gelembung akhirnya pecah. Meskipun bagian pendapatan Nvidia yang saat ini didorong oleh pembiayaan seperti itu terlihat relatif kecil, dominasi perusahaan sebagai perusahaan publik paling berharga di dunia berarti sahamnya "dihargai untuk kesempurnaan" dan bahkan kesalahan kecil bisa berdampak besar pada nilainya—dan pada pasar keuangan serta mungkin ekonomi yang lebih luas.
Sejauh mana seluruh booming AI didukung oleh uang Nvidia tidak mudah dijawab dengan tepat, yang juga merupakan salah satu hal yang mengkhawatirkan. Perusahaan telah membuat sejumlah kesepakatan investasi dan pembiayaan, banyak yang terlalu kecil secara individual bagi perusahaan untuk dianggap "material" dan dilaporkan dalam laporan keuangannya, meskipun secara kolektif mungkin signifikan.
Selain itu, ada banyak lingkaran keterkaitan yang saling bertautan—di mana Nvidia telah berinvestasi di sebuah perusahaan, seperti OpenAI, yang kemudian membeli layanan dari penyedia layanan cloud yang juga diinvestasi Nvidia, yang kemudian juga membeli atau menyewa GPU dari Nvidia—sehingga memisahkan uang mengalir ke mana sangat sulit.
Jaringan Investasi yang Rumit
Dua contoh paling menonjol dari jaringan investasi Nvidia yang berputar adalah OpenAI dan Coreweave. Selain investasi terbaru di OpenAI, Nvidia sebelumnya ikut serta dalam putaran investasi $6.6 miliar di perusahaan AI yang berkembang pesat itu pada Oktober 2024. Nvidia juga telah berinvestasi di CoreWeave, yang menyediakan kapasitas pusat data untuk OpenAI dan juga merupakan pelanggan Nvidia. Hingga akhir Juni, Nvidia memiliki sekitar 7% saham Coreweave, yang saat ini bernilai sekitar $3 miliar.
Manfaat yang didapat perusahaan dari investasi Nvidia melampaui uang tunai itu sendiri. Kepemilikan saham Nvidia di perusahaan seperti OpenAI dan Coreweave memungkinkan perusahaan-perusahaan ini mengakses pembiayaan utang untuk proyek pusat data dengan suku bunga yang jauh lebih rendah daripada yang bisa mereka dapatkan tanpa dukungan seperti itu. Jay Goldberg, seorang analis dari Seaport Global Securities, membandingkan kesepakatan seperti itu dengan seseorang yang meminta orang tuanya menjadi penjamin hipoteknya. Ini memberi pemberi pinjaman keyakinan bahwa mereka mungkin benar-benar mendapatkan uang mereka kembali.
Startup yang membiayai pusat data sering kali harus meminjam uang dengan suku bunga setinggi 15%, dibandingkan dengan 6% hingga 9% yang mungkin harus dibayar oleh perusahaan mapan besar seperti Microsoft. Dengan dukungan Nvidia, OpenAI dan Coreweave dapat meminjam dengan suku bunga yang mendekati apa yang mungkin dibayar Microsoft atau Google.
Nvidia juga telah menandatangani kesepakatan $6.3 miliar untuk membeli kapasitas cloud apa pun yang tidak dapat dijual CoreWeave kepada orang lain. Pembuat chip itu sebelumnya setuju untuk menghabiskan $1.3 miliar selama empat tahun untuk komputasi awan dengan CoreWeave. Sementara itu, Coreweave telah membeli setidaknya 250,000 GPU Nvidia sejauh ini—yang sebagian besar adalah model H100 Hopper, yang harganya sekitar $30,000 per unit—yang berarti Coreweave telah menghabiskan sekitar $7.5 miliar untuk membeli chip ini dari Nvidia. Jadi, pada intinya, semua uang yang diinvestasikan Nvidia di Coreweave telah kembali kepadanya dalam bentuk pendapatan.
Nvidia telah membuat kesepakatan komputasi awan serupa dengan perusahaan-perusahaan yang disebut "neo-cloud" lainnya. Menurut cerita di The Information, Nvidia setuju musim panas ini untuk menghabiskan $1.3 miliar selama empat tahun untuk menyewa sekitar 10,000 chip AI miliknya sendiri dari Lambda, yang seperti Coreweave menjalankan pusat data, serta kesepakatan terpisah $200 juta untuk menyewa sekitar 8,000 chip lagi dalam periode waktu yang tidak ditentukan.
Bagi mereka yang percaya ada gelembung AI, kesepakatan Lambda adalah bukti jelas dari hal itu. Chip Nvidia yang disewakan Lambda kembali ke Nvidia itu? Mereka membelinya dengan uang pinjaman yang dijamin oleh nilai GPU itu sendiri.
Selain investasi besarnya di OpenAI dan Coreweave, pembuat chip AI juga memegang saham senilai multi-juta dolar di beberapa perusahaan publik lainnya yang membeli GPU-nya atau mengerjakan teknologi chip terkait. Ini termasuk perusahaan desain chip Arm, perusahaan komputasi kinerja tinggi Applied Digital, perusahaan layanan cloud Nebius Group, dan perusahaan bioteknologi Recursion Pharmaceuticals. (Nvidia juga baru-baru ini membeli 4% saham di Intel seharga $5 miliar. Seperti Arm, Intel membuat chip yang dalam beberapa kasus adalah alternatif untuk GPU Nvidia, tetapi sebagian besar melengkapinya.)
Awal bulan ini, Nvidia juga berjanji untuk menginvestasikan £2 miliar ($2.7 miliar) ke startup AI Inggris, termasuk setidaknya £500 juta di Nscale, operator pusat data yang berbasis di Inggris yang, mungkin, akan menggunakan sebagian dari uang itu untuk membeli GPU Nvidia untuk menyediakan pusat data yang mereka bangun. Nvidia juga mengatakan akan berinvestasi di sejumlah startup Inggris, baik langsung maupun melalui firma modal ventura lokal, dan sebagian dari uang itu juga, kemungkinan akan kembali ke OpenAI dalam bentuk pembelian komputasi, baik langsung, atau melalui penyedia layanan cloud, yang pada gilirannya perlu membeli GPU Nvidia.
Pada tahun 2024, Nvidia menginvestasikan sekitar $1 miliar di startup AI di seluruh dunia, baik langsung atau melalui lengan modal ventura korporatnya NVentures, menurut data dari Dealroom dan The Financial Times. Jumlah ini meningkat signifikan dari yang diinvestasikan Nvidia pada tahun 2022, tahun di mana booming AI generatif dimulai dengan peluncuran ChatGPT oleh OpenAI.
Berapa banyak dari uang ini yang akhirnya kembali ke Nvidia dalam bentuk penjualan, sekali lagi, sulit ditentukan. Firma riset Wall Street NewStreet Research memperkirakan bahwa untuk setiap $10 miliar yang diinvestasikan Nvidia di OpenAI, mereka akan melihat pembelian GPU atau pembayaran sewa GPU senilai $35 miliar, jumlah yang setara dengan sekitar 27% dari pendapatan tahunannya tahun fiskal lalu.
Gema Era Dotcom
Jenis pengembalian seperti itu tentunya akan membuat pembiayaan pelanggan semacam ini berharga. Tetapi hal itu menimbulkan kekhawatiran di antara para analis tentang gelembung dalam valuasi AI. Jenis kesepakatan melingkar seperti ini telah menjadi ciri khas gelembung teknologi sebelumnya dan seringkali kembali menghantui investor.
Dalam kasus ini, pengaturan sewa yang dilakukan Nvidia dengan OpenAI sebagai bagian dari investasi terbarunya bisa bermasalah. Dengan menyewakan GPU ke OpenAI, alih-alih meminta mereka membeli chip secara langsung, Nvidia menyelamatkan OpenAI dari harus menanggung biaya akuntansi untuk tingkat penyusutan chip yang tinggi, yang pada akhirnya akan membantu laba bersih OpenAI. Tetapi itu berarti bahwa sebaliknya Nvidia harus menanggung biaya penyusutan ini. Selain itu, Nvidia juga akan menanggung risiko terjebak dengan persediaan GPU yang tidak diinginkan siapa pun jika permintaan untuk beban kerja AI tidak sesuai dengan prediksi cerah CEO Nvidia Jensen Huang.
Bagi sebagian pengamat pasar, kesepakatan terbaru Nvidia terasa terlalu mirip dengan kelebihan dari ledakan teknologi masa lalu. Selama gelembung dot com pada pergantian abad ke-21, pembuat peralatan telekomunikasi seperti Nortel, Lucent, dan Cisco meminjamkan uang kepada startup dan perusahaan telekomunikasi untuk membeli peralatan mereka. Tepat sebelum gelembung pecah pada tahun 2001, jumlah pembiayaan yang diberikan Cisco dan Nortel kepada pelanggan mereka melebihi 10% dari pendapatan tahunan, dan jumlah pembiayaan yang diberikan lima pembuat peralatan telekomunikasi terbesar kepada pelanggan melebihi 123% dari pendapatan gabungan mereka.
Pada akhirnya, jumlah kabel serat optik dan peralatan switching yang dipasang jauh melebihi permintaan, dan ketika gelembung pecah dan banyak dari pelanggan tersebut bangkrut, para pembuat peralatan telekomunikasi terjebak dengan utang macet di neraca mereka. Hal ini berkontribusi pada hilangnya nilai yang lebih besar ketika gelembung pecah daripada yang seharusnya, dengan bisnis peralatan jaringan kehilangan lebih dari 90% nilainya selama dekade berikutnya.
Lebih buruk lagi adalah perusahaan-perusahaan seperti raksasa serat optik Global Crossing yang terlibat dalam "roundtripping pendapatan" langsung. Perusahaan-perusahaan ini membuat kesepakatan—seringkali di akhir kuartal untuk memenuhi perkiraan pendapatan—di mana mereka membayar uang ke perusahaan lain untuk layanan, dan kemudian perusahaan itu setuju untuk membeli peralatan dengan nilai yang persis sama. Ketika gelembung pecah, Global Crossing bangkrut, dan eksekutifnya akhirnya membayar penyelesaian hukum besar yang terkait dengan roundtripping pendapatan.
Kenangan akan jenis transaksi inilah yang menyebabkan para analis setidaknya mengangkat alis pada beberapa investasi melingkar Nvidia. Goldberg, analis Seaport Global, mengatakan kesepakatan itu berbau pembiayaan melingkar dan merupakan lambang "perilaku seperti gelembung."
"Tindakan ini jelas akan memicu kekhawatiran ‘melingkar’," tulis Stacy Rasgon, seorang analis dari Bernstein Research, dalam catatan investor setelah pengumuman investasi besar Nvidia di OpenAI. Tentu saja, masih jauh dari kekhawatiran menjadi krisis, tetapi seiring dengan meningkatnya valuasi perusahaan AI, jarak itu mulai menutup.