Ketua Federal Reserve yang baru menghadapi tantangan bersejarah yang belum pernah dialami pendahulunya sejak Perang Dunia II. Saat itu, pengeluaran besar untuk membantu sekutu dan perang membuat AS punya utang sangat besar. Presiden Truman mendesak Fed agar menahan suku bunga karena takut biaya bunga yang tinggi akan membebani anggaran. Sekarang, AS berhadapan dengan krisis anggaran terbesar dalam 70 tahun dan masalah yang mirip. Pembayaran bunga yang sangat besar sekarang memakan satu dari setiap lima dolar pajak yang dikumpulkan. CBO memperkirakan pada 2035, biaya bunga ini akan menjadi pengeluaran terbesar, melebihi Medicare. Masalahnya akan lebih buruk jika suku bunga naik lagi, yang akan meningkatkan biaya utang baru dan mempercepat defisit.
Presiden Trump sangat menyadari masalah ini. Kampanyenya untuk mendesak Fed menurunkan suku bunga terutama bertujuan menaklukkan “naga bunga” yang mengancam posisi AS sebagai tempat investasi teraman di dunia. Dalam pesan Truth Social setelah Fed mempertahankan suku bunga acuan pada 29 Januari, Trump menulis, “AS harus membayar BUNGA YANG LEBIH RENDAH DARI NEGARA LAIN DI DUNIA!… [Jerome Powell] merugikan Amerika ratusan miliar dolar per tahun untuk BIAYA BUNGA yang tidak perlu!”
“Biaya bunga utang akan menjadi perdebatan besar antara Fed dan pemerintahan,” kata John Cochrane, ekonom dari Hoover Institution di Stanford, kepada Fortune. “Jika Anda pemadam kebakaran dan seseorang menuang bensin ke api (melalui kebijakan fiskal defisit besar), Anda akan kesulitan memadamkannya.” Dia mencatat jika bank sentral menaikkan suku bunga untuk melawan inflasi yang masih tinggi — atau bahkan mempertahankan suku bunga saat ini — pemerintahan ini akan menentang keras. “Posisi ini akan diambil oleh pemerintahan mana pun, dan itu masalah yang kita hadapi setelah Perang Dunia II. Ke depan, dengan Warsh atau ketua mana pun, akan sangat sulit bagi Fed untuk menaikkan suku bunga, atau bahkan mempertahankannya di tingkat sekarang.”
Ini dilemanya. Jika Fed menuruti Trump dan menurunkan suku bunga, kondisi anggaran akan membaik dalam jangka pendek. Itu karena Fed memengaruhi imbal hasil T-bill (surat utang jatuh tempo satu tahun atau kurang) dan utang jangka pendek AS secara umum. Departemen Keuangan sudah sangat bergantung pada T-bill untuk membiayai kembali utang yang jatuh tempo dan mengumpulkan uang baru untuk menutupi defisit anggaran yang mencapai $1,78 triliun pada tahun fiskal 2025. Tahun lalu, T-bill mencakup 84% dari semua pinjaman pemerintah. Dalam 12 bulan ke depan, tidak kurang dari $10 triliun utang AS akan jatuh tempo, dan jika praktik Departemen Keuangan berlanjut, kemungkinan besar akan digantikan oleh sekuritas jangka pendek ini yang juga akan membiayai defisit tahun fiskal 2026 yang sama besar atau lebih besar.
Dengan menekan imbal hasil T-bill dan utang jangka pendek lainnya, serta menjadikannya bagian lebih besar dari semua penerbitan, AS dapat memperlambat kenaikan biaya bunga dibandingkan jika membiayai kembali utang dan defisit menggunakan utang jangka menengah dan panjang seperti dulu. Tapi strategi jangka pendek ini berisiko besar. Mirip seperti mengambil hipotek dengan suku bunga rendah awal yang akhirnya menyulitkan pemilik rumah saat krisis perumahan 2007.
Mengapa? Karena menurunkan suku bunga saat inflasi masih tinggi bisa memicu inflasi lebih lanjut, yang berarti AS perlu membiayai kembali pinjaman murah itu dengan biaya lebih tinggi. Inflasi yang cepat akan meningkatkan imbal hasil obligasi 10 tahun dan jangka panjang lainnya yang dikendalikan pasar, bukan Fed. Departemen Keuangan tidak bisa bergantung pada suku bunga jangka pendek selamanya. Pada akhirnya, mereka harus memilih keamanan, mengunci biaya, dan memperpanjang profil jatuh tempo utang AS. Saat itu terjadi, situasi bunga bisa lebih buruk daripada jika Fed tidak menurunkan suku bunga acuan sejak awal — karena gagal membuat pilihan sulit bahwa memerangi inflasi adalah prioritas.
Dalam skenario kedua, Warsh menjadi pejuang inflasi yang gigih dan berpendapat bahwa urusan fiskal bukan tanggung jawab Fed. Menetapkan pengeluaran dan pendapatan adalah tanggung jawab presiden dan Kongres. Hasilnya adalah suku bunga tinggi bahkan untuk utang jangka pendek, pada tingkat sekarang atau lebih tinggi, untuk waktu yang lama. Semua perkiraan, termasuk dari CBO, menyimpulkan bahwa hasil seperti ini menyebabkan utang dan defisit tidak berkelanjutan, serta biaya bunga membengkak sehingga menyisakan semakin sedikit uang untuk membiayai kewajiban yang tumbuh cepat seperti Jaminan Sosial, Medicare, dan Medicaid.
“Nantinya, dolar terus melemah dan investor asing kehilangan kepercayaan pada masa depan fiskal Amerika,” kata Steve Hanke, profesor dari Universitas Johns Hopkins. “Negara ini kehilangan ‘hak istimewa luar biasa’-nya untuk meminjam dari luar negeri dengan suku bunga wajar guna membiayai defisit kita.” Hasilnya: investor asing meminta suku bunga jauh lebih tinggi untuk mengimbangi ketidakpastian yang meningkat dalam memegang utang AS, serta obligasi korporasi dan properti kita. Biaya bunga yang meningkat yang memulai masalah akhirnya berubah menjadi ledakan biaya, mengakibatkan krisis penuh.
Dalam jangka panjang, ke mana arah semua ini tidak jauh berbeda jika Warsh mengambil langkah sebaliknya dan mengikuti formula Trump dengan memotong suku bunga Fed — karena itu akan meningkatkan imbal hasil obligasi 10 tahun, dan pada akhirnya membengkakkan biaya bunga saat Departemen Keuangan berhenti menyembunyikan masalah fiskal kita dengan meminjam jangka sangat pendek.
Sedikit yang membicarakan utang dan defisit sebagai masalah terbesar yang dihadapi Kevin Warsh. Tapi Presiden memahaminya. Dalam pesan Truth Social-nya di mana dia mengkritik Powell, Trump menyoroti masalah ini. Sayangnya, solusi “potong suku bunga” dia cuma perbaikan sementara aja. Menurut Warsh, solusi jangka panjang terbaik adalah melawan inflasi bagaimanapun caranya, karena itu tugas dari Fed. Tapi pasti dia jadi sasaran kemarahan presiden yang baru aja menunjuk dia, sama kayak Powell.