“Unlock the Editor’s Digest for free
Roula Khalaf, Editor of the FT, pilih cerita favoritnya dalam buletin mingguan ini.
Artikel ini adalah versi di lokasi dari buletin Unhedged kami. Pelanggan premium dapat mendaftar di sini untuk mendapatkan buletin dikirim setiap hari kerja. Pelanggan standar dapat meningkatkan ke Premium di sini, atau jelajahi semua buletin FT
Selamat pagi. Apa yang tampak seperti pemulihan di pasar saham AS kemarin berubah menjadi penurunan pada akhir hari. Masalah apa pun yang telah kita alami, kita masih mengalaminya. Kirimkan diagnosis Anda: [email protected] dan [email protected].
Pertimbangan kembali carry trade
Semua orang menyukai frasa sederhana yang mencakup fenomena kompleks — bahkan lebih jika terdengar agak canggih. Masuki “carry trade”, atau, yang lebih baik, “pembalikan carry trade”, yang telah digunakan sebagai penjelasan untuk segala macam kekacauan pasar dalam seminggu terakhir.
Kami telah menulis bahwa kami tidak melihat bukti bahwa volatilitas di ekuitas AS, khususnya, berasal dari carry trade. Sepertinya lebih mungkin bahwa kausalitas berjalan ke arah sebaliknya. Setelah berbicara dengan orang-orang yang memahami pasar mata uang dan keuangan Jepang lebih baik dari kami, kami masih berpikir demikian.
Dengan definisi paling longgar, carry trade hanyalah menggunakan modal dari negara-negara dengan suku bunga rendah untuk membeli aset berimbal hasil tinggi di tempat lain. Ini mencakup semua lembaga dan rumah tangga Jepang yang telah menggunakan yen murah untuk berinvestasi di luar negeri. Sebagian dari aliran ini mungkin terbalik jika selisih suku bunga Jepang dengan seluruh dunia terus menyempit. Tetapi itu bukan yang terjadi sekarang. Berikut adalah James Malcolm di UBS:
Arus keluar Jepang sebagian besar dalam bentuk investasi langsung asing . . . [setelah Bank of Japan menaikkan suku bunga] mereka tidak secara fundamental mengubah nafsu berisiko mereka — Toyota tidak menutup pabriknya. Mereka berinvestasi di luar negeri untuk pertumbuhan dan akses tenaga kerja. Dan investor institusional Jepang serupa. Ketika mereka membeli saham asing, itu untuk pertumbuhan laba dan diversifikasi. Mereka mungkin telah menjual beberapa aset AI asing, tetapi tidak mungkin mereka akan mulai mengrepatriasi dengan cara besar. Dan investor ritel Jepang khususnya memiliki sedikit aset di luar negeri.
Didefinisikan lebih sempit, carry trade yen adalah meja valuta asing dan dana lindung yang meminjam yen untuk berinvestasi di mata uang atau produk pendapatan tetap lain yang berimbal hasil lebih tinggi. Malcolm di UBS memperkirakan sejak 2011 telah ada kumulatif $500 miliar dalam carry trade dolar-yen. Dan lonjakan yen dan penurunan mata uang berimbal hasil lebih tinggi menunjukkan bahwa carry trade dolar-yen dan beberapa carry trade yen lainnya benar-benar terbalik:
Transaksi ini cenderung gagal karena dua alasan. Pertama, ketika ada perubahan dalam selisih suku bunga yang membuat transaksi itu tidak menguntungkan. Telah terjadi perlahan-lahan keluarnya dari carry trade yen sejak Maret, ketika BoJ menaikkan suku bunga keluar dari wilayah negatif. Kebangkitan keluar hanya berdasarkan peningkatan 15 basis poin BoJ pada hari Rabu lalu tampak sangat aneh.
Jenis pemicu kedua adalah guncangan volatilitas. Dari Mark Farrington, penasihat global makro di Farrington Consulting:
[Sebuah acara volatilitas] mendorong [pedagang] untuk mengecilkan posisi FX carry mereka . . . input ke model manajemen risiko akan menjadi indikator volatilitas yang umum, tidak selalu hanya volatilitas FX. Kerugian besar dalam perdagangan ekuitas AS Anda yang didanai dolar masih bisa memaksa penyesuaian risiko dalam perdagangan yang didanai yen Anda, dan sebaliknya.
Jadi penjualan ekuitas dapat memicu pembalikan carry trade, bukan sebaliknya. Dan waktu menunjukkan inilah yang terjadi. Penjualan ekuitas sebenarnya tidak mulai serius hingga Jumat minggu lalu — dua hari setelah BoJ menaikkan suku bunga, atau setelah pedagang mata uang memiliki waktu untuk mencerna berita itu.
Pasar yang menjadi pasar, setelah penjualan ekuitas memicu pembalikan carry trade yen, pembalikan carry trade kemudian bisa memperparah penjualan ekuitas — terutama karena semua orang terus berteriak “carry trade!”. Tetapi keduanya adalah fenomena yang terpisah, dan sementara carry trade yen (didefinisikan secara sempit) tampaknya kemungkinan akan terus terbalik, itu sendiri tidak selalu menyiratkan bahwa ekuitas global harus tetap tertekan.
(Reiter)
Apakah tembaga bisa menjadi investasi jangka panjang?
Di pertengahan September tahun lalu Unhedged menulis tentang tembaga. Argumennya adalah bahwa transisi hijau — jika benar-benar terjadi — akan membutuhkan banyak tembaga untuk kendaraan listrik dan jaringan listrik baru, dan prospek pasokan tembaga baru tidak cukup mendalam untuk memenuhi yang dibutuhkan. Penganut transisi seharusnya oleh karena itu memiliki paparan terhadap kenaikan harga tembaga.
Kolom kami membuat kami merasa pintar. Harga tembaga naik lebih dari 25 persen antara September dan Mei, dan harga saham Freeport-McMoRan, penambang tembaga terkemuka, naik 40 persen. Tetapi, seperti banyak hal yang membuat jurnalis merasa pintar, tren itu tidak bertahan lama. Sejak puncak Mei, harga tembaga telah mengoreksi hampir semua keuntungannya.
Seperti yang ditulis kolega FT minggu lalu:
Permintaan China yang menurun [mendorong] manajer dana untuk memangkas sekitar $41 miliar taruhan bullish pada sumber daya alam.
Penjualan tembaga . . . telah sangat tajam — turun hampir 20 persen dari rekor tertingginya pada Mei di atas $11.000 per ton . . . Posisi bullish pedagang — bersih dari taruhan bearish — pada komoditas telah turun 31 persen, atau $41 miliar, dari puncak Mei lalu $132 miliar hingga 30 Juli, menurut data dari JPMorgan . . . Sebagian besar tembaga yang dibeli oleh China dalam paruh pertama tahun ini berakhir disimpan, bukan digunakan.
Industri manufaktur sedang mengalami kontraksi di seluruh dunia. Pasar perumahan China tidak pulih seperti yang diharapkan. Dan narasi AI tembaga — ide bahwa pusat data akan membutuhkan banyak tembaga — mungkin telah dibesar-besarkan.
Sementara itu, kasus jangka panjang untuk tembaga tetap tidak berubah. Yang kita pelajari hanyalah bahwa volatilitas harga dan biaya penahanan membuat kasus itu sangat sulit untuk diinvestasikan. Jeff Currie, seorang strategi komoditas di Carlyle dan mantan kepala komoditas Goldman Sachs, berpikir bahwa siklus super tembaga lainnya akan datang. Tetapi, seperti yang dia argumenkan dalam catatan terbarunya, perubahan dalam struktur pasar telah membuatnya lebih sulit dari sebelumnya untuk bertaruh pada:
Apa yang membuat kali ini berbeda dari siklus sebelumnya pada tahun 2000-an adalah kapasitas yang berkurang bagi pasar untuk menahan risiko jangka panjang atas nama industri ini, yang berarti investasi dalam komoditas untuk memenuhi kenaikan permintaan investasi ini harus menunggu lebih lama hingga lingkungan jauh lebih pasti.
Aturan modal pasca krisis keuangan secara radikal mengurangi jumlah modal yang akan dipertaruhkan bank di pasar berjangka komoditas, membuat pasar-pasar itu lebih tipis dan kurang mencerminkan fundamental. Selain itu, hedge fund makro yang memainkan peran besar dalam pasar komoditas 10 atau 20 tahun yang lalu telah digantikan oleh pedagang algoritmik, pengikut momentum, dan dana “pod” dengan batas risiko rendah. Dampak harga dari ketidakseimbangan pasokan/permintaan oleh karena itu tidak dirasakan hingga ketidakseimbangan tersebut benar-benar terjadi. Seperti yang dikatakan Marcus Garvey, kepala logam Macquarie, kepada Unhedged: “Kita harus menerima bahwa pasar komoditas dalam arti masih merupakan pasar spot. Mereka sebenarnya tidak benar-benar mengantisipasi masa depan.”
Bagi investor tembaga yang bersedia menanggung volatilitas pasar yang miopi sambil menunggu perdagangan transisi hijau membayar, memiliki saham pertambangan adalah satu-satunya perdagangan yang layak. Itu satu-satunya dengan carry positif. Tetapi seseorang berharap carry itu lebih tinggi: yield dividen Freeport kurang dari 2 persen dan yield aliran kas bebasnya kurang dari 3 persen. Penambang lain menawarkan yield yang lebih baik, tetapi merupakan produsen tembaga biaya tinggi atau memiliki eksposur yang lebih besar terhadap logam lain. Satu pemikiran untuk menghibur: pasar mungkin menawarkan titik masuk yang lebih menarik ke perdagangan tembaga jika perlambatan ekonomi semakin buruk.
Satu bacaan yang bagus
“Jika Anda benar-benar ingin tahu sesuatu tentang kesendirian, jadilah terkenal.”
Podcast FT Unhedged
Tidak bisa mendapatkan cukup Unhedged? Dengarkan podcast baru kami, untuk menyelam 15 menit ke dalam berita pasar terbaru dan headline keuangan, dua kali seminggu.
Menyusul edisi-edisi sebelumnya dari buletin di sini.
Buletin yang direkomendasikan untuk Anda
Swamp Notes — Wawasan ahli tentang persimpangan uang dan kekuasaan dalam politik AS. Daftar di sini
Chris Giles tentang Bank Sentral — Berita dan pandangan penting tentang apa yang dipikirkan bank sentral, inflasi, suku bunga, dan uang. Daftar di sini”
