Kekuatan AI Oracle bergantung pada keyakinan semua orang bahwa listrik akan tetap menyala cukup lama hingga uangnya datang. Perusahaan ini ingin menjadi yang menjaga model AI terbesar dunia tetap terhubung — berlomba membangun infrastruktur yang dibutuhkan OpenAI, Meta, dan lainnya — dan Oracle punya kontrak, pesanan tertunda, dan argumen untuk membuktikannya.
Tapi laporan keuangan kuartal ini, untuk kuartal kedua tahun fiskal 2026, dengan jelas menunjukkan bahwa grid-nya terhubung ke pasar obligasi yang sangat gugup — dan bahwa ledakan AI yang dijual Oracle dibiayai dengan kredit dulu, uang tunai nanti.
Di permukaan, cerita permintaan Oracle terlihat spektakuler. Pendapatan cloud tumbuh sekitar 30-an persen. Infrastruktur naik sekitar 68%. Dan sisa kewajiban kinerja (RPO) — tumpukan janji yang diharapkan membenarkan siklus super ini — meledak 438% dari tahun lalu menjadi $523 miliar, didorong komitmen infrastruktur AI jangka panjang dari Meta, Nvidia, dan lainnya. Bagian yang tumbuh dari pesanan tertunda itu konon akan datang lebih cepat; Oracle menyatakan 40% kini diharapkan jadi pendapatan dalam 12 bulan, naik dari 25% sekuartal lalu.
Di atas kertas, ini jenis buku pesanan yang dijanjikan orang ketika mereka bilang AI akan bayar sendiri.
Jadi semuanya baik, kan? Salah.
Saham Oracle jatuh sekitar 16% dalam perdagangan Kamis pagi setelah laporannya Rabu malam, menghapus sekitar $70 miliar dari nilai pasar perusahaan karena investor malah melihat cerita pendanaan yang tidak mereka sukai. Laporan yang sama yang memamerkan pesanan tertunda besar juga menunjukkan bahwa, selama kuartal, Oracle telah membakar lebih dari $10 miliar arus kas bebas, padahal penjualan cloud berlabel AI melonjak.
Dengan kata lain, pembangunannya lebih cepat daripada uang tunainya.
Perusahaan sibuk memberitahu pasar bahwa kontrak AI-nya nyata dan besar — tapi kapasitasnya harus ada sekarang, sementara uang yang membenarkannya menetes masuk bertahun-tahun. Jadi perusahaan menutup celah itu dengan neracanya. Beban utangnya membengkak jadi sekitar $100-$112 miliar — setelah penjualan obligasi $18 miliar baru-baru ini dan sekitar $38 miliar pinjaman serta pembiayaan terstruktur terkait pembangunan pusat data Stargate — mendorong rasio utang terhadap ekuitasnya ke level yang lebih mirip utilitas atau kendaraan pembiayaan proyek daripada vendor perangkat lunak tradisional.
Untuk sekarang, setidaknya laporan laba rugi perusahaan masih terlihat oke. Pendapatan tumbuh 14% jadi sekitar $16 miliar, sedikit di bawah ekspektasi Wall Street. Dan Oracle mengalahkan ekspektasi laba dengan laba per saham disesuaikan $2,26, meski itu terutama karena keuntungan $2,7 miliar dari penjualan saham Oracle di Ampere ke SoftBank. Ketua eksekutif dan kepala teknologi Larry Ellison menggunakan penjualan itu untuk memberi tahu semua orang dalam panggilan bahwa Oracle itu “netral chip” dan senang menggunakan CPU maupun GPU yang diinginkan pelanggan. Pesan kosmetiknya adalah Oracle berselancar di gelombang AI dengan keterampilan dan fleksibilitas. Pesan finansialnya adalah penjualan aset satu kali mempercantik kuartal ini tepat saat bisnis intinya mengeluarkan uang tunai untuk melanjutkan perlombaan senjata GPU.
Di balik narasi “kuartal kuat dengan sedikit luput pendapatan” Oracle, ada arus kas bebas negatif, margin yang menyempit, rencana belanja modal yang jauh lebih tinggi — belanja modal tahunan dinaikkan jadi sekitar $50 miliar dari $35 miliar tiga bulan lalu — dan neraca yang melakukan sebagian besar pekerjaan untuk menjaga cerita AI tetap berjalan. Lonjakan RPO 438% yang besar itu hanya menghibur jika perusahaan bisa membangun infrastruktur tanpa mengulur kreditnya terlalu jauh.
Cerita AI Oracle kurang mirip “margin perangkat lunak selamanya” dan lebih mirip “ekonomi utilitas dengan banyak leverage.”
Moody’s sudah mengubah outlook Oracle dari stabil ke negatif, mengaitkannya dengan pembangunan AI. Mereka memperkirakan utang naik lebih cepat daripada EBITDA dan menekankan bahwa arus kas bebas kemungkinan tetap negatif “untuk periode panjang sebelum mencapai titik impas.” Analis kredit kini menempatkan rasio utang terhadap ekuitas Oracle di kisaran 450%–500%, dibandingkan dengan sekitar 30%–50% untuk Microsoft dan Amazon. Oracle tidak punya mesin uang tunai atau neraca kas bersih seperti Microsoft atau Google. Jadi, jika angka-angka sudah terulur begini untuk perusahaan dengan pesanan tertunda $523 miliar dan nama-nama AI besar sebagai pelanggan, penyedia cloud lebih kecil, penyewa GPU, dan calon AI sovereign akan lebih sulit meyakinkan investor obligasi bahwa pesta belanja modal mereka akan terbayar.
Oracle penting karena ini merupakan kasus uji yang paling jelas di pasar publik. Mereka punya bisnis cloud yang tumbuh pesat, mitra AI besar, dan pesanan tertunda dengan jangkar mengejutkan: lebih dari $300 miliar komitmen belanja komputasi dari OpenAI selama lima tahun, mulai 2027. (Abaikan sebentar bahwa Oracle sudah rugi dalam kesepakatan itu.) Jika ada perusahaan non-hyperscaler yang harusnya bisa menunjukkan pembangunan AI yang membiayai diri sendiri, itu adalah Oracle. Tapi mereka justru menunjukkan sebaliknya.
Itu sebabnya kuartal ini terasa seperti gladi resik untuk skenario “gelembung AI — pasar obligasi dulu.” Di satu sisi, ada pesanan tertunda setengah triliun dolar, pertumbuhan cloud dua digit, dan pelanggan besar yang menandatangani kontrak besar hingga akhir dekade. Di sisi lain, ada arus kas bebas yang dalam sekali negatif, tumpukan utang yang menuju 12 digit, dan lembaga pemeringkat kredit yang sudah menghitung berapa lama kombinasi itu bisa tetap peringkat investasi.
Tafsiran yang murah hati adalah Oracle hanya lebih awal, memajukan infrastruktur agar bisa mengunci penyewa untuk satu dekade. Tafsiran yang lebih keras adalah yang membuat trader dan analis mengelilingi AI sebagai proksi utang AI paling murni. Jika kuartal ini adalah tampilan angka untuk pemenang AI seharusnya, sisanya di bidang ini harus bersandar sama kerasnya pada neraca mereka untuk mengejar GPU — atau mengakui bahwa siklus super infrastruktur AI akan lebih kecil, lebih lambat, dan kurang terprediksi daripada yang dijanjikan presentasi triliun-dolar-2028.