Oleh Paritosh Bansal (Reuters) – Sebuah anomali pasar obligasi yang secara konsisten telah memprediksi resesi di Amerika Serikat di masa lalu mungkin akan menjadi normal tahun ini dengan cara yang sangat tidak biasa. Ini menjadi kekhawatiran bagi pasar.
Sinyal pasar, yang disebut kurva imbal hasil, telah terbalik sejak awal Juli 2022, dengan investor mendapatkan imbal hasil yang lebih kecil untuk mengunci uang mereka untuk jangka waktu yang lebih lama daripada untuk durasi yang lebih pendek. Kurva AS benchmark menunjukkan imbal hasil pada obligasi Treasury 2 tahun sekitar 30 basis poin lebih tinggi dari obligasi 10 tahun.
Di masa lalu, kurva imbal hasil biasanya menjadi normal karena perlambatan ekonomi mendorong Federal Reserve untuk memotong suku bunga, menurunkan imbal hasil pada obligasi jangka pendek yang sensitif terhadap suku bunga kebijakan, sebuah fenomena yang disebut bull steepening.
Kali ini, tampaknya kurva akan menjadi normal karena imbal hasil obligasi jangka panjang akan naik dalam sebuah bear steepening, wawancara dengan setengah lusin investor dan pakar pasar lainnya menunjukkan. Hal ini disebabkan oleh tekanan pada tingkat jangka panjang dari peningkatan utang AS, sementara ekonomi yang sangat kuat dan inflasi yang persisten membuat Fed enggan menurunkan suku bunga.
Bear steepening, yang sempat muncul pada bulan Oktober, bisa terjadi lagi pada suatu saat tahun ini, mengembalikan kurva imbal hasil ke normal melalui jalan yang jarang dilalui.
“Yang kita lihat pada tahap akhir tahun 2023 adalah awal dari normalisasi kurva itu,” kata Dan Siluk, manajer portofolio di Janus Henderson. “Kita akan melihat kelanjutan tema tersebut hingga akhir 2024.”
Baik bentuk kurva maupun alasan untuk steepening-nya memiliki implikasi penting bagi ekonomi nyata dan Wall Street. Imbal hasil pada obligasi Treasury 10 tahun harus naik di atas 5% agar kurva normal, perkiraan investor, yang meningkatkan biaya bunga bagi bisnis dan konsumen. Inflasi akan tetap persisten dalam skenario bear steepening.
Meskipun kurva imbal hasil normal merupakan hal baik bagi bank, bear steepening akan sulit untuk diperdagangkan dan memberikan tekanan pada saham, yang mungkin menyebabkan gejolak pasar.
Selain itu, normalisasi kurva tidak berarti bahwa ekonomi telah terhindar dari resesi. Tingkat jangka panjang yang lebih tinggi dapat membuat perlambatan ekonomi lebih mungkin terjadi, dan beban utang yang tinggi akan menghambat kemampuan pemerintah untuk merespons.
“Masih terlalu dini untuk menganggap ini sebagai sinyal palsu,” kata Campbell Harvey, seorang profesor di Universitas Duke yang pertama kali mengusulkan kurva imbal hasil terbalik sebagai indikator resesi. “Negatif bahwa tingkat jangka panjang naik.”
Harvey menunjukkan bahwa waktu yang diperlukan untuk resesi terjadi setelah terjadinya inversi bervariasi, dan dalam empat inversi terbaru, kurva menjadi positif sebelum resesi dimulai.
INCHING HIGHER
Untuk memastikan, bull steepening juga masih bisa terjadi. Suku bunga kebijakan tinggi masih bisa melambatkan ekonomi, melemahkan pasar tenaga kerja dan merugikan konsumen, yang membuat Fed memotong suku bunga. Suku bunga tinggi juga dapat menyebabkan goncangan pasar, seperti krisis perbankan, yang memaksa Fed untuk menurunkan suku bunga.
Tetapi investor mengatakan tanpa itu, kondisi sedang membangun untuk bear steepening. Jika pertumbuhan dan inflasi berlanjut, itu akan menunjukkan tingkat suku bunga keseimbangan jangka panjang untuk ekonomi, yang disebut tingkat netral, lebih tinggi, menempatkan tekanan pada imbal hasil. Dan jumlah utang besar yang diambil oleh pemerintah AS pada akhirnya akan membuat investor menagih lebih banyak untuk itu.
Ada beberapa tanda kekhawatiran investor di pasar. Model New York Fed yang memecah imbal hasil Treasury menjadi komponennya menunjukkan premi yang diminta investor untuk meminjam uang dari waktu ke waktu telah sedikit meningkat sekali lagi.
Premi jangka waktu telah menjadi positif selama bear steepening Oktober, tetapi turun ke wilayah negatif kemudian pada tahun itu ketika Fed bergerak untuk mengarahkan pasar pada suku bunga yang lebih rendah. Ini kembali menjadi positif lagi bulan ini, terakhir pada 24 April.
Indikator kekhawatiran yang lebih luas: harga emas dan bitcoin.
Pramol Dhawan, kepala manajemen portofolio pasar emerging Pimco, mengaitkan peningkatan harga emas di atas nilai wajar karena permintaan dari lembaga resmi untuk aset tempat berlindung.
Hal ini akan mengurangi pembeli obligasi bahkan ketika pasokan meningkat.
HARD TO PREDICT
Yang tidak jelas, bagaimanapun, adalah kapan kekhawatiran ini akan menjadi sorotan utama bagi pasar, yang lebih fokus pada prospek suku bunga Fed saat ini.
Peristiwa seperti krisis utang Inggris pada musim gugur 2022 sulit diprediksi, meskipun investor mengatakan mereka memperhatikan rencana pengeluaran kedua partai politik AS menjelang pemilihan November.
Strategi BNY Mellon John Velis mengatakan mereka khawatir tentang pengumuman refunding Departemen Keuangan AS pada bulan Agustus, di mana dinyatakan kebutuhan pinjaman untuk kuartal tersebut. Yang sebelumnya pada 1 Mei kurang menimbulkan kekhawatiran karena penerimaan pajak akan mengurangi kebutuhan pendanaan selama musim panas.
Lebih mungkin, bear steepening akan menjadi proses lambat dengan waktu yang tidak pasti. Namun, itu membuat lebih sulit bagi para pedagang.
Bill Campbell, yang memimpin tim suveren global DoubleLine Capital, mengatakan mahal untuk melakukan perdagangan sebelum bear steepening, sehingga waktu menjadi penting.
Itulah yang membuat dana lindung makro masuk dan keluar dari perdagangan, kata Campbell. Investor juga melihat cara lain, seperti menggunakan ukuran perdagangan yang lebih kecil.
“Anda hanya mencoba menemukan cara cerdas untuk melakukannya,” kata Campbell. “Dalam skenario bear steepening, kami pikir itu akan lebih banyak menjadi proses yang lebih lambat meningkat.” (Pelaporan oleh Paritosh Bansal di New York; Pengeditan oleh Matthew Lewis)