Penulis ini profesor ekonomi di Universitas Harvard dan penulis buku ‘Our Dollar, Your Problem’.
Kebijakan fiskal AS sedang kacau, dan nampaknya tidak ada kemauan politik dari kedua partai untuk memperbaikinya sampai terjadi krisis besar. Defisit anggaran 2024 mencapai 6,4% dari PDB—angka yang sangat mengejutkan. Perkiraan yang bisa dipercaya menunjukkan defisit akan melebihi 7% dari PDB selama sisa masa jabatan Presiden Donald Trump. Itu pun asumsi tidak ada kejadian ‘black swan’ yang bikin pertumbuhan anjlok dan utang melonjak. Dengan utang AS yang sudah lebih dari 120% PDB, krisis anggaran dalam lima tahun ke depan sangat mungkin terjadi.
Memang, kalau pasar percaya politisi AS akan prioritaskan pembayaran utang ke pemegang obligasi—baik lokal maupun asing—dan tidak melakukan default lewat inflasi, tidak perlu khawatir. Tapi sayangnya, sejarah krisis utang dan inflasi menunjukkan bahwa mayoritas terjadi ketika pemerintah sebenarnya bisa bayar jika mau. Biasanya, krisis dipicu oleh guncangan besar yang mengejutkan pembuat kebijakan, saat utang sudah tinggi dan kebijakan fiskal tidak fleksibel.
UU One Big Beautiful Bill mempertahankan pemotongan pajak dari masa jabatan pertama Trump, yang mungkin membantu pertumbuhan. Tapi bukti dari berbagai pemotongan pajak sejak era Ronald Reagan tahun 1980-an menunjukkan bahwa pemotongan pajak tidak bisa menutupi kerugiannya sendiri. Malah, itu penyebab utama naiknya utang di abad ke-21. RUU pajak baru Trump juga berisi banyak kebijakan distortif—seperti tidak ada pajak untuk tip, lembur, atau jaminan sosial—yang tidak membantu. Tidak heran, Kantor Anggaran Kongres menyimpulkan RUU ini akan menambah utang $2,4 triliun dalam 10 tahun ke depan.
Masalah sebenarnya bagi politisi adalah rakyat AS sudah terbiasa tidak perlu berkorban. Kenapa harus? Sejak Bill Clinton terakhir kali seimbangkan anggaran di akhir 1990-an, pemimpin Partai Republik dan Demokrat berlomba-lomba bikin defisit lebih besar tanpa konsekuensi. Kalau ada resesi, krisis keuangan, atau pandemi, rakyat mengharapkan pemulihan terbaik. Siapa peduli utang bertambah 20-30% PDB?
Sayangnya, yang berubah sekarang adalah suku bunga riil jangka panjang jauh lebih tinggi daripada tahun 2010-an. Antara 2012-2021, imbal hasil obligasi AS 10 tahun (terindeks inflasi) rata-rata nol. Sekarang lebih dari 2%, dan ke depan, pembayaran bunga akan jadi faktor yang mendorong rasio utang-PDB AS naik terus. Kenaikan suku bunga riil lebih menyakitkan sekarang dibanding dua dekade lalu, saat utang-PDB AS cuma separuh dari sekarang.
Kenapa suku bunga riil naik? Salah satu sebabnya tentu tingkat utang global yang rekor, baik swasta maupun pemerintah. Tapi itu bukan satu-satunya faktor. Ketegangan geopolitik, perpecahan perdagangan global, kenaikan belanja militer, kebutuhan energi AI, dan populisme juga penting. Memang, ketimpangan dan demografi mungkin menekan suku bunga, makanya beberapa ahli masih percaya suku bunga ultra-rendah akan kembali. Tapi haruskah AS, yang ingin jadi hegemon global selama satu abad lagi, bertaruh pada ini?
Suku bunga jangka panjang mungkin turun, tapi sama mungkinnya bisa naik—bahkan hingga 6% atau lebih dari 4,5% sekarang. Kenaikannya akan makin parah jika Trump berhasil kurangi defisit neraca berjalan AS, yang artinya aliran modal asing berkurang.
Ini juga akan makin parah jika, seperti yang saya bahas di buku terbaru saya, dominasi dolar AS mulai melemah saat China mengurangi ketergantungan pada dolar, Eropa memperkuat militer, dan cryptocurrency mengambil pasar di ekonomi bawah tanah global.
Perang tarif Trump, ancaman pajak investasi asing, dan upaya merusak hukum hanya akan mempercepat proses ini. Jika defisit neraca berjalan AS benar-benar tertutup, aliran modal asing yang berkurang akan mendorong suku bunga AS naik lebih tinggi, dan pertumbuhan juga akan terhambat.
Meski jalur utang AS tidak berkelanjutan, bukan berarti harus berakhir dramatis. Pemerintah bisa tiru represi finansial ala Jepang—tekan suku bunga secara artifisial dan ubah krisis jadi bencana lambat. Tapi pertumbuhan lambat juga bukan solusi ideal. Inflasi lebih mungkin terjadi, terutama karena keuangan sangat sentral bagi pertumbuhan AS, dan pemerintah (entah Trump atau penerusnya) bisa coba kurangi independensi Federal Reserve. Utang tinggi dan politik yang kaku akan memperburuk krisis berikutnya, dan dalam banyak skenario, ekonomi AS dan status global dolar yang akan kalah.