Jerome Powell telah menjadi Ketua Fed yang bersahabat untuk Gedung Putih, meskipun ada kritik dan hinaan dari Presiden Trump kepadanya. Ini karena meskipun Powell mungkin tidak menuruti tekanan Gedung Putih untuk menurunkan suku bunga dasar, Fed di bawah arahannya tetap setia melanjutkan untuk membeli utang Treasury.
Bank sentral, sebagai pemberi pinjaman ke pemerintah federal, memberi Powell pandangan tentang arah fiskal negara, juga fakta bahwa pinjaman pemerintah mempengaruhi mandat Fed. AS telah mengumpulkan utang nasional $38,5 triliun di bawah pemerintahan Demokrat dan Republik—masalah yang dia katakan sudah "lewat waktu untuk kembali ke percakapan dewasa di antara pejabat terpilih tentang."
Meski begitu, Powell tidak pernah menghalangi pengeluaran pemerintah: Neraca Fed, sejak Krisis Keuangan Besar 2008, telah membengkak. Saat ini, angkanya berada di 24,6% dari PDB. Secara historis, biasanya antara 10% dan 20%.
Calon Fed Kevin Warsh ingin mengubah itu: Dia percaya Fed harus menjalankan neraca yang lebih kecil, mengurangi gangguan yang ditimbulkannya di pasar. Di situlah masalahnya: Neraca yang berkurang berarti aset lebih sedikit, dan kepemilikan terbesar Fed adalah utang pemerintah. Secara teori, jika Fed ingin memegang lebih sedikit obligasi, mereka harus menjualnya ke pihak lain dan meningkatkan pasokannya di pasar. Itu akan mendorong naik imbal hasil, dan membuat pinjaman Treasury lebih mahal—bukan sesuatu yang diinginkan Gedung Putih dari ketua Fed baru mereka.
Memang, para ekonom menyarankan Warsh, mantan gubernur Fed, akan terus mengizinkan bank sentral dilihat sebagai pengaman untuk strategi fiskal pemerintah AS. Warsh sebelumnya menyebut AS sebagai “republik pisang” karena Fed terus membeli utang pemerintah, tapi para spekulan sekarang memperkirakan Warsh akan menjauh dari topik defisit federal secara lebih luas.
Bos baru bank sentral ini punya tugas yang rumit: Bagaimana menyesuaikan ukuran salah satu neraca yang paling diawasi di dunia, tanpa mengganggu investor pasar obligasi yang waspada atau Treasury.
Paket yang dapat diterima
Masalah Warsh bukanlah bagaimana mencapai tujuannya di Fed. Tapi bagaimana dia menjualnya.
Investor dan analis sudah tahu Warsh akan bersikap dovish tentang suku bunga dasar. Presiden berkata calon apapun harus terbuka untuk memotong lebih lanjut. Neraca yang lebih ketat mungkin adalah cara rapi bagi Warsh untuk memberikan pemotongan suku bunga tanpa menimbulkan tanda bahaya atas pertanyaan kemandirian Fed. Seperti yang dijelaskan Profesor Yiming Ma, dari Sekolah Bisnis Universitas Columbia, dalam percakapan dengan Fortune: “Orang sering berpikir: ‘Oh, kondisi ekonomi, ekspektasi inflasi, dan pengangguran yang menentukan suku bunga,’ dan ukuran neraca itu seperti terserah.”
“Tapi dalam praktek, menaikkan suku bunga adalah pengencangan [ekonomi], dan mengurangi ukuran neraca bank sentral juga bentuk pengencangan [karena itu juga menaikkan suku bunga]. Dan sulit memperkirakan sejauh mana interaksi itu, tapi secara umum bisa dipikirkan bahwa jika ukuran neraca Fed lebih kecil, ada lebih sedikit likuiditas dalam sistem, dan itu akan mengurangi tekanan inflasi. Jadi dengan begitu, seseorang bisa memiliki suku bunga yang lebih rendah dengan neraca yang lebih kecil.”
Jadi, Warsh punya argumen (jangka panjang) untuk disampaikan ke anggota lain Komite Pasar Terbuka Federal (FOMC). Langkah berikutnya adalah bagaimana mengkomunikasikan itu ke pasar tanpa menyebabkan gejolak yang bisa mempengaruhi mandat Fed yaitu inflasi stabil, lapangan kerja maksimum, dan suku bunga jangka panjang yang stabil.
“Saya akan paling cermat memperhatikan dalam sidang konfirmasinya apakah dia ditanya bukan, ‘Apakah Anda ingin mengecilkan ukuran neraca?’ tapi ‘Bagaimana Anda akan mengecilkan ukuran neraca?'” kata ekonom kepala Alliance Bernstein, Eric Winograd, kepada Fortune. “Di situlah dia punya tugas yang paling rumit… komunikasinya bisa sulit, dan itu adalah sumber gejolak potensial.”
Winograd, yang bekerja lima tahun di New York Fed, mengatakan dia setuju dengan Warsh bahwa pelonggaran kuantitatif (menyuntikkan uang ke ekonomi dengan membeli utang pemerintah) telah merugikan, dan bahwa Fed mengganggu sinyal pasar dengan memegang volume sekuritas yang begitu besar di pasar kunci.
“Saya sangat simpati dengan pandangan itu,” tambah Winograd. “Tapi transisi dari sini ke tujuan dia, bisa jadi bermasalah.”
Warsh sudah memberikan isyarat tentang strateginya, memperjelas bahwa keselarasan dengan Treasury ada dalam pikirannya. Dia berkata kepada pembawa acara “Kudlow” Larry Kudlow bulan Juli: “Anda bisa menurunkan neraca itu beberapa triliun dolar seiring waktu, bekerja sama dengan menteri Treasury. Itu bisa menghasilkan pemotongan suku bunga besar, dan yang akan Anda lakukan kemudian adalah mendorong ekonomi riil, di mana keadaan agak lebih sulit, dan pada akhirnya pasar keuangan akan baik-baik saja.”
Pasar keuangan mungkin tidak suka kata “pada akhirnya”—mereka akan khawatir rencana itu berjalan perlahan, dan dengan mempertimbangkan investor. Seperti kata Winograd: “Gagasan bahwa dia tidak peka terhadap fungsi pasar juga akan mengkhawatirkan.”
Apakah bank sentral perlu mengkhawatirkan utang nasional?
Komentar Powell tentang utang bisa dianggap sebagai pemeriksaan wajar terkait mandat Fed, bukan sesuatu yang lebih signifikan. Tapi Warsh sudah jelas dalam kritiknya terhadap pemerintah sebelum Trump 2.0, mengatakan anggaran mereka menjadi “di luar kendali.”
Berbicara di podcast Hoover Institution tahun 2022, Warsh berkata: “Pemerintah Amerika Serikat sepertiga lebih besar dari sehari sebelum COVID… pemerintah tidak akan mengecil kemudian. Bahkan, mereka akan mencari cara untuk mencoba mengimbangi rasa sakit itu.”
Dia menambahkan: ‘Waktu saya bergabung dengan Fed tahun 2006, itu organisasi penting dengan… mandat yang cukup sempit… otoritasnya telah meluas.’ Saat krisis terjadi, seperti tahun 2008 dan krisis pandemi 2020, tugas The Fed adalah melakukan hal-hal luar biasa. Tapi ketika guncangan itu hilang, tugas lembaga setia ini adalah kembali ke urusan biasa.
Meskipun The Fed punya otonomi hukum dari politik, Professor Ma bilang bahwa “ikatan ekonomi” antara mereka adalah Surat Utang Negara (SUN): “Itu mungkin motivasi dibalik diskusi ini.”
Memang, bisa ditarik garis dari ketua The Fed yang keras soal neraca, ke imbal hasil obligasi yang lebih tinggi, yang akan mendorong Kementerian Keuangan ke tanggung jawab fiskal. Tapi apakah Warsh akan mengambil langkah sejauh itu? Lagipula, itu “sangat bertentangan dengan tujuan pemerintahan,” alasan Winograd.
Karena itu, “Saya tidak berharap dia akan banyak bicara soal kebijakan fiskal. Itu bukan wilayahnya; itu bukan hal yang bisa The Fed lakukan.”
**Bagaimana jika pasar tidak suka?**
Pasar obligasi (bahkan dengan intervensi The Fed sekarang) belum tunjukkan tanda-tanda tidak nyaman dengan tingkat utang publik AS. Imbal hasil SUN 30 tahun masih nyaman di bawah tanda 5%, sementara surat utang 10 tahun sekitar 4%—tanda investor tidak minta imbal balik lebih tinggi untuk memegang utang yang mereka anggap lebih berisiko.
Dan jika Warsh menangani komunikasinya dengan benar, tambah Professor Ma, tidak ada alasan untuk itu berubah.
Tapi, ada risiko turun. Pasar mungkin simpulkan bahwa penjualan obligasi di The Fed akan naikkan harga utang pemerintah dan kembangkan $38,5 triliun itu lebih jauh. Saat itu, pembeli obligasi akan lari ke tempat lebih aman dan AS mungkin berakhir di situasi lebih buruk dari awal.
“Ini lebih banyak didiskusikan di pasar berkembang di negara berkembang, di mana pemerintah biasanya punya masalah fiskal, lalu pasar utang pemerintah bisa bermasalah.”
“Dan di sinilah bank sentral harus pertimbangkan kondisi itu. AS belum sampai sana, tapi kita ingin pastikan itu tidak terjadi. Jadi, ada banyak utang yang beredar, dan itu tumbuh sangat cepat. Ada diskusi terpisah apakah itu berkelanjutan atau tidak, dan untuk alasan apa, tapi saya rasa kekhawatirannya adalah kita masuk ke rezim sangat berbeda di mana investor memikirkan kelayakan kredit dari U.S. Treasury, [yang] akan buruk untuk semua orang.”
“Saya tidak pikir ada pemenang di rezim itu, mungkin untuk Eropa. Tapi selain itu, jika Anda di AS, itu situasi kalah-kalah. Sebagian diskusi ini adalah untuk memastikan kita tidak masuk ke [keadaan] dunia itu.”