Analis dari Deutsche Bank sudah memperhatikan Amazon Prime, kayaknya. Mereka lihat acara yang sangat populer musim panas ini, “The Summer I Turned Pretty.” Di dunia AI, analis Adrian Cox dan Stefan Abrudan bilang, musim panas ini adalah saat AI jadi “jelek,” dengan beberapa tema yang akan menentukan kuartal terakhir tahun ini. Yang paling penting: ketakutan yang meningkat tentang apakah AI telah mendorong saham Big Tech ke kondisi yang tidak stabil sebelum jatuh tajam.
Siklus berita AI musim panas ini menangkap tema termasuk sulitnya mulai karir, pentingnya teknologi dalam perang dagang China/AS, dan kecemasan tentang dampak teknologi. Tapi dalam hal keuangan dan investasi, Deutsche Bank lihat pasar “sangat tegang” dan berharap untuk soft landing di tengah ketakutan gelembung. Sebagian, mereka menyalahkan CEO teknologi karena membuat janji berlebihan ke pasar, yang bikin harapan jadi terlalu tinggi. Mereka juga lihat dampak besar dari venture capital, yang menaikkan nilai startup, dan dari pengacara yang sibuk mengajukan gugatan untuk banyak perusahaan AI. Situasinya jelek. Tapi pasar sebenarnya “lebih waras” dalam banyak hal dibanding situasi akhir tahun 1990-an, kata bank Jerman itu.
Tapi, Wall Street bukan Main Street, dan Deutsche Bank catat matematika yang mengkhawatirkan tentang data center yang banyak dibangun di pinggir kota kamu. Khususnya, bank ini kasih tahu analisis sederhana dari hedge fund Praetorian Capital yang bilang investasi besar data center bisa bikin pasar dapat return negatif, mirip dengan siklus “penghancuran modal” sebelumnya.
AI hype dan volatilitas pasar
AI sudah menangkap imajinasi pasar, dengan Cox dan Abrudan bilang, “jelas banget ada banyak hype.” Pencarian web untuk AI 10 kali lebih tinggi dari dulu untuk crypto, kata bank itu, pakai data Google Trends, sementara perusahaan S&P 500 sebut “AI” lebih dari 3.300 kali dalam pembicaraan pendapatan mereka kuartal lalu.
Penilaian saham secara keseluruhan sudah naik bersama tujuh perusahaan teknologi “Magnificent Seven,” yang bersama-sama merupakan sepertiga dari market cap S&P 500. (Paling magnificent: Nvidia, sekarang perusahaan paling berharga di dunia dengan market cap lebih dari $4 triliun.) Tapi Deutsche Bank tunjukkan bahwa perusahaan teknologi top sekarang punya neraca keuangan yang lebih sehat dan model bisnis yang lebih kuat dari perusahaan era dotcom.
Menurut sebagian besar rasio, kata bank itu, penilaian “masih terlihat lebih waras dibanding saham panas di puncak gelembung dot-com,” saat Nasdaq naik lebih dari tiga kali lipat dalam kurang dari 18 bulan sampai Maret 2000, lalu kehilangan 75% nilainya pada akhir 2002. Berdasarkan rasio price-to-earnings, Alphabet dan Meta ada di kisaran 20x-an, sementara Amazon dan Microsoft diperdagangkan di kisaran 30x-an. Sebagai perbandingan, Cisco lewati 200x selama gelembung dotcom, dan bahkan Microsoft capai 80x. Nvidia “hanya” 50x, catat Deutsche Bank.
Tapi data center itu
Meskipun harga saham relatif terkendali, risiko nyata AI mungkin bersembunyi jauh dari penilaian pasar sahamnya, di ekonomi infrastrukturnya. Deutsche Bank menyebut posting blog oleh Praetorian Capital “yang sedang banyak dibicarakan.” Posting di “Kuppy’s Korner,” dinamai untuk CEO Harris “Kuppy” Kupperman, perkirakan bahwa total pengeluaran data center hyperscaler untuk 2025 bisa capai $400 miliar, dan bank catat itu kira-kira seukuran GDP Malaysia atau Mesir. Masalahnya, menurut hedge fund itu, data center akan menyusut nilainya sekitar $40 miliar per tahun, sementara mereka saat ini hasilkan tidak lebih dari $20 miliar pendapatan tahunan. Gimana cara kerjanya?
“Sekarang, ingat, pendapatan hari ini sekitar $15 sampai $20 miliar,” kata posting blog itu, jelaskan bahwa pendapatan perlu tumbuh setidaknya sepuluh kali lipat hanya untuk menutupi penyusutan. Bahkan asumsikan margin masa depan naik ke 25%, posting blog itu perkirakan bahwa sektor akan butuh $160 miliar pendapatan tahunan dari AI yang ditenagai data center itu hanya untuk impas pada penyusutan—dan hampir $480 miliar untuk memberikan return 20% pada modal yang diinvestasikan. Sebagai perbandingan, bahkan raksasa seperti Netflix dan Microsoft Office 365 di puncaknya hasilkan kurang dari sebagian kecil angka itu. Bahkan pada level itu, “kamu butuh $480 miliar pendapatan AI untuk mencapai return target … $480 miliar adalah BANYAK pendapatan untuk orang seperti saya yang bahkan tidak bayar biaya bulanan untuk produknya.” Dari $20 miliar ke $480 miliar bisa butuh waktu lama, jika pernah, itu maksudnya, dan suatu saat sebelum platform AI besar capai level itu, pendapatan mereka, dan mungkin saham mereka, bisa terkena dampak.
Deutsche Bank sendiri tidak begitu pesimis. Bank catat bahwa pembangunan data center menghasilkan biaya yang jauh berkurang untuk setiap penggunaan model AI, karena startup mencapai “skala yang berarti dalam konsumsi cloud.” Juga, AI konsumen seperti ChatGPT dan Gemini tumbuh cepat, dengan OpenAI bilang pada Agustus bahwa ChatGPT punya lebih dari 700 juta pengguna mingguan, ditambah 5 juta pengguna bisnis berbayar, naik dari 3 juta tiga bulan sebelumnya. Biaya untuk query model AI (disubsidi oleh sektor venture capital, tentu saja) sudah turun sekitar 99.7% dalam dua tahun sejak peluncuran ChatGPT dan masih menurun.
Echo dari gelembung sebelumnya
Praetorian Capital buat dua paralel sejarah dengan situasi sekarang: pembangunan fiber era dotcom, yang bikin kebangkrutan Global Crossing, dan kebangkrutan modal shale oil yang lebih baru. Dalam setiap kasus, teknologi dasarnya nyata dan transformatif—tapi pengeluaran terlalu bersemangat dengan sedikit memperhatikan return bisa bikin investor rugi jika progres terhenti.
Mentalitas “perlombaan senjata” yang sekarang pegang pembangunan capex besar hyperscaler mencerminkan intensitas modal dari krisis masa lalu itu, dan seperti catat Praetorian, “bahkan MAG7 tidak akan kebal” jika kesabaran pemegang saham habis. Menurut Kuppy’s Korner, “nama teknologi megacap dipaksa untuk berhutang untuk terus beli chip, setelah menghabiskan arus kas mereka sendiri; atau mereka menyerah pada perlombaan senjata, menghapuskan beberapa tahun capex terakhir … Seperti banyak hal dalam keuangan, semuanya cukup jelas di mana ini akan berakhir, waktunya yang susah ditebak.”
Siklus ini, kata Deutsche Bank, didukung oleh pendapatan yang kuat dan penilaian yang lebih konservatif daripada era dotcom, tapi “koreksi berkala itu baik, melepaskan beberapa tekanan dari sistem dan menjaga terhadap kenyamanan.” Jika pertumbuhan pendapatan gagal mengimbangi penyusutan dan kebutuhan penggantian, investor mungkin paksa perhitungan yang keras—satu yang dicirikan bukan oleh inovasi spektakuler tetapi oleh realisasi lambat dari return negatif.
Fortune Global Forum kembali 26–27 Okt 2025 di Riyadh. CEO dan pemimpin global akan berkumpul untuk acara undangan saja yang dinamis, membentuk masa depan bisnis. Apply untuk undangan.