Unlock the Editor’s Digest secara gratis
Roula Khalaf, Editor of the FT, memilih cerita favoritnya dalam buletin mingguan ini.
Mengevaluasi kinerja adalah ilmu yang tidak sempurna: setiap metrik memiliki kelebihan dan kekurangan. Namun, mengubah tujuan jarang merupakan tanda bahwa permainan berjalan dengan baik. Jangan lihat jauh-jauh dari industri ekuitas swasta, di mana DPI menjadi IRR yang baru.
Pada dasarnya, beralih fokus ke distribusi terhadap modal yang dibayar dibandingkan tingkat pengembalian internal membingungkan mengingat seberapa buruknya kinerja industri ini baik pada IRR maupun DPI.
IRR tahunan ekuitas swasta turun di bawah 10 persen dalam setahun hingga Maret 2024, kata PitchBook. Angka tersebut jauh di bawah 25 persen yang biasanya menjadi target industri, dan bahkan di bawah benchmark kasar biaya ekuitas. Selama periode yang sama — meskipun luar biasa — investasi tanpa leverage di S&P 500 akan menghasilkan pengembalian sebesar 30 persen.
Namun, DPI juga terlihat buruk. Dana-dana dalam periode 2019-2022 telah mencairkan sekitar 15 sen per dolar hingga saat ini, menurut analisis Goldman Sachs atas angka Preqin. Pada tahap ini dalam permainan, periode sebelumnya telah mengembalikan lebih dari setengah dari uang yang diinvestasikan.
Ada perbedaan antara kedua ukuran tersebut. Untuk portofolio yang dibeli dan dikelola dengan baik, DPI akan pulih dari waktu ke waktu. Hari-hari indah dengan IRR portofolio 20 persen ke atas sudah berlalu.
Kedua metrik kinerja terdampak oleh pembekuan sementara dalam keluarnya ekuitas swasta. Pasar IPO yang tertutup rapat dengan sedikit gangguan dan pembeli korporat yang enggan juga membuat sulit untuk menjual perusahaan portofolio. Hal ini menyisakan sedikit uang yang tersedia untuk distribusi. Perusahaan yang terjebak, yang tidak meningkat nilainya dengan tajam, akan merusak IRR. Kinerja buruk dan kurangnya uang yang dikembalikan merugikan penggalangan dana, terutama untuk dana yang lebih kecil dan kurang terdiversifikasi.
Pada suatu titik, tentu akan ada kelonggaran. Ketika itu terjadi, DPI akan meningkat. Sejauh masalah ekuitas swasta berasal dari waktu (bukan dari kualitas aset atau harga di mana mereka dibeli), DPI akhir dana mungkin tidak jauh dari level rata-rata historis sebesar 1,5 kali lipat.
IRR — yang sangat tergantung pada waktu — tidak menawarkan kelonggaran yang sama. Aliran kas yang terlambat di akhir merusak pengembalian dana. Selain itu, model industri telah berkembang dari strategi fix-and-flip menjadi penggabungan jangka panjang dan pemulihan industri. Tingkat pertumbuhan yang vertiginous sulit dipertahankan selama periode yang lebih lama, yang menempatkan IRR industri di bawah tekanan yang tak terhindarkan.
Investor — yang semakin putus asa untuk melihat sebagian uangnya kembali — lebih fokus pada DPI, dengan benar karena uang tunai di tangan lebih berharga daripada IRR yang belum direalisasikan di semak. Sejauh ini meningkatkan tekanan pada dana ekuitas swasta untuk menyerah, memangkas harga untuk mendapatkan aset keluar pintu, akan merugikan kinerja jangka panjang — apa pun metrik yang digunakan untuk mengevaluasinya.