Manajer hedge fund kuantitatif China mengakui kegagalan yang belum pernah terjadi sebelumnya oleh model perdagangan saham mereka selama salah satu periode dua minggu paling liar dalam sejarah pasar.
Salah seorang manajer menggambarkannya sebagai “kejadian black swan terbesar dalam industri.” Yang lain mengatakan modelnya “beralih dari melakukan yang benar menjadi salah berulang kali.”
Walaupun data historis tentang kembalinya kuantitatif China terbatas, semua tanda menunjuk pada kinerja di bawah rekor untuk dana-dana semacam itu—kejutan yang Man Group bandingkan dengan “gempa kuant” yang merusak manajer AS pada 2007.
Para kuant utama yang masing-masing mengelola lebih dari 10 miliar yuan ($1,4 miliar) tertinggal dari Indeks CSI 500 sebesar rata-rata 12 poin persentase dalam dua minggu yang berakhir pada 8 Februari untuk strategi yang melacak indeks saham, membawa kelebihan kembalian tahunan menjadi negatif 11,3%, menurut data industri yang dikutip dalam laporan Huatai Securities Co.
Setelah menantang penurunan saham negara dalam tiga tahun terakhir, para kuant terkejut oleh pergeseran pasar yang cepat dan intervensi pemerintah menjelang liburan Tahun Baru Imlek.
Minggu yang semestinya untuk merayakan nasional berubah menjadi “satu malam tanpa tidur setelah yang lain” bagi para kuant dan investor mereka, tulis Shanghai-based Hainan Semimartingale Private Fund Management LP dalam surat tanggal 8 Februari yang dilihat oleh Bloomberg yang juga menggambarkan episode tersebut sebagai kejadian black swan.
Kejadian ini menyoroti bagaimana upaya para kuant untuk menarik klien—kali ini dengan diam-diam menambahkan saham-saham kecil yang berperforma lebih baik dalam portofolio yang melacak benchmark untuk meningkatkan kembalian—dapat berbalik menyerang ketika terlalu jauh. Sementara banyak manajer mengharapkan kembalinya kembalian mereka ketika pasar bergerak normal, industri ini juga menghadapi pengawasan regulasi yang paling sulit sepanjang sejarah dan pemain yang lebih lemah mungkin kesulitan untuk pulih.
“Itu adalah krisis likuiditas pertama yang pernah terjadi yang dipicu oleh kekacauan dari strategi kuant yang padat di China,” kata Li Minghong, manajer dana hedge fund di Beijing Yikun Asset Management LP. Meskipun risiko seperti itu sudah diantisipasi, “saya tidak tahu itu akan datang begitu cepat, begitu tiba-tiba.”
Cerita-cerita manajer tentang gemerlap tahun ini telah cukup konsisten, menurut surat-surat investor mereka. “Pemicu” adalah “polarisasi ekstrem” tahun lalu dalam penilaian saham besar yang jatuh dan saham kecil yang meroket, kata Li.
Situasi tersebut segera berbalik tahun ini ketika saham-saham kecil mulai merosot, mendorong produk kuant dengan eksposur berat untuk memangkas kepemilikan ketika beberapa investor menebus. Penurunan tajam mencapai tingkat yang memicu kerugian dalam derivatif yang dikenal sebagai “bola salju,” menyebabkan panik di antara pemegangnya dan memaksa perusahaan pialang untuk menjual futures indeks saham.
Sebagai akibatnya, biaya lindung produk pasar netral kuant naik, beberapa di antaranya dilapisi hingga 300%, mendorong mereka untuk membongkar posisi. Sementara itu, beberapa produk yang disebut “ditingkatkan indeks” memilih untuk menggunakan futures indeks untuk menggantikan saham. Langkah-langkah tersebut semuanya menyebabkan penjualan lebih lanjut dalam saham-saham kecil, memperkuat spiral turun di pasar.
Ketika dana yang dipimpin pemerintah turun kemudian, mendukung dana yang diperdagangkan di bursa yang melacak indeks yang berbeda sepanjang jalan, pasar menjadi lebih tidak terduga bagi model komputer yang dilatih dengan data historis. Langkah regulator untuk membatasi peminjaman sekuritas mendorong harga saham yang beberapa manajer pendek, menimbulkan kerugian. Pembatasan penjualan pada produk Direct Market Access yang menggunakan strategi pasar netral yang terleverage mendorong manajer untuk memangkas posisi sekali diizinkan, menurut Mingxi Capital berbasis Shanghai, yang mengelola lebih dari 1 miliar yuan.
“Serangkaian intervensi eksternal dan perubahan membuat sulit bagi model kuant untuk membuat prediksi, atau bahkan beradaptasi,” tulis Mingxi dalam artikel tanggal 8 Februari di akun WeChat-nya. “Model-model tersebut berubah dari melakukan yang benar menjadi salah berulang kali.”
Para kuant kesulitan menyesuaikan karena reli pasar berpusat pada indeks tertentu dan portofolio mereka tersebar lebih luas, menurut Zhejiang High-Flyer Asset Management. Pada minggu yang berakhir pada 8 Februari, hanya 11% saham yang terdaftar di daratan mengalami kenaikan lebih dari Indeks CSI 500, yang melonjak hampir 13%, dan hanya sekitar seperlima saham A yang mengungguli reli 9,2% di Indeks CSI 1000.
Produk-produk Zhejiang High-Flyer sering memegang lebih dari 2.000 saham masing-masing, menunjukkan bahwa mereka akan “kalah jauh” dari indeks dalam kondisi ekstrim seperti itu, tulisnya dalam surat kepada investor.
Model Ditingkatkan
Manajer dari Qilin Investment hingga Lingjun Investment mengatakan kepada investor bahwa mereka telah meningkatkan model mereka selama liburan seminggu, dan berupaya untuk mendapatkan kembali alpha mereka ketika pasar pulih.
Perwakilan Qilin tidak dapat dihubungi. Dana kuant lain yang surat-suratnya dikutip dalam artikel ini menolak untuk berkomentar lebih lanjut kepada Bloomberg.
Yanfu Investments LLC, yang didirikan oleh mantan peneliti Two Sigma Investments Gao Kang, mengatakan bahwa mereka menahan diri dari campur tangan manusia ke model mereka karena mereka mengharapkan alpha akan pulih “secara alami” dalam waktu dekat, mengutip pengalaman mereka dalam penurunan pasar sebelumnya. Kelebihan kembalian dalam beberapa produk sudah “membuat lonjakan” pada 8 Februari, kata mereka dalam surat kepada investor.
Kerugian alpha rekor disebabkan oleh kombinasi faktor dan kemungkinan pengulangan sangat kecil,” kata Yanfu, yang mengelola lebih dari 10 miliar yuan. Perusahaan ini optimis tentang kinerja produk kuant saham, dan investor harus “berpegang teguh,” katanya.
Nasib industri akan bergantung sebagian pada bagaimana regulator merespons. Komisi Regulasi Sekuritas China sedang menyiapkan aturan lebih banyak untuk kuant agar menjaga pasar yang stabil, lapor surat kabar yang dikelola negara Kamis.
“Pasaran kejam, tetapi kami sepenuhnya memahami perasaan setiap klien,” tulis Mingxi. “Ini adalah pasar yang perlu dihormati, dan tidak mudah bagi setiap pelaku di dalamnya.”