Unlock the Editor’s Digest secara gratis
Roula Khalaf, Editor of the FT, memilih cerita favoritnya dalam buletin mingguan ini.
Penulis adalah mitra manajemen dan kepala riset di Axiom Alternative Investments
Pasar begitu terbiasa menghadapi ketakutan berulang tentang penutupan di Washington sehingga obligasi pemerintah AS kadang-kadang naik di tengah ketegangan seperti itu, bahkan jika hanya karena Surat Berharga Pemerintah dianggap sebagai tempat perlindungan di saat-saat kacau. Tetapi pasar kemungkinan tidak akan memberikan kemurahan hati semacam itu kepada Prancis jika perselisihan saat ini atas anggaran nasional mengarah pada penolakan oleh parlemen
Kita telah mendapatkan sedikit gambaran dari reaksi yang mungkin dengan perbedaan spread pada imbal hasil obligasi pemerintah Prancis atas utang Jerman melebar menjadi tingkat tertinggi sejak krisis Eurozone. Pada satu titik, imbal hasil pada obligasi Prancis benchmark sempat naik di atas imbal hasil di Yunani.
Tetapi pertama-tama, apakah penutupan di Prancis adalah skenario yang mungkin terjadi? Mengingat perhitungan politik yang rumit, saya tidak tahu apakah anggaran Prancis akan mendapatkan persetujuan parlemen. Perdana Menteri Michel Barnier mungkin harus menggunakan prosedur konstitusi “terima atau tinggalkan”, yaitu pasal 49.3 yang terkenal, yang memungkinkan pemerintah untuk mengesampingkan para anggota parlemen. Tetapi hal itu akan memicu pemungutan suara tidak percaya di parlemen dan jika kalah, anggaran akan ditolak.
Apa yang akan terjadi jika anggaran ditolak? Ada banyak perdebatan hukum di Prancis seputar hal ini — dan ini adalah masalah utama pertama. Pasar tidak suka dengan skenario yang tidak jelas. Jika tidak ada yang bisa menjelaskan dengan jelas proses apa yang harus dilalui untuk melewati ini dengan pembayaran belanja negara yang dilakukan, ini adalah keprihatinan.
Pusat masalahnya adalah bahwa bagian kunci konstitusi — pasal 47 dan pasal 45-4 dari undang-undang tentang hukum keuangan — sebagian besar berurusan dengan penundaan dalam mengusulkan atau memberikan suara pada anggaran. Tidak ada aturan yang jelas tentang anggaran yang ditolak, kecuali bahwa tidak ada utang yang dapat diambil tanpa persetujuan parlemen. Satu-satunya kasus yang cukup mirip terjadi pada tahun 1979-1980 dan diselesaikan dengan undang-undang last-minute dan putusan pengadilan konstitusi.
Secara jelas, biaya politik dari penolakan anggaran akan meningkat dengan ketakutan akan gagal bayar, tetapi dengan intrik politik yang terus berlangsung, risiko dan taruhannya tinggi.
Namun, ada satu “kartu keluar dari penjara anggaran” yang bebas. Berdasarkan pasal 16 konstitusi, Presiden Emmanuel Macron bisa — kemungkinan — berargumen bahwa kelangsungan negara Prancis sedang dipertaruhkan dan memberlakukan anggaran melalui dekret presiden. “Ancaman” ini mungkin cukup untuk memastikan bahwa tidak ada penutupan yang terjadi, dan bahwa parlemen memiliki semua insentif untuk menemukan solusi, bahkan solusi jangka pendek.
Disarankan
Tetapi semua ini tidak akan berjalan dengan baik di pasar. Dua lembaga pemeringkat sudah menempatkan Prancis dalam prospek negatif. Krisis konstitusi bisa memicu penurunan rating yang lebih cepat. Dengan obligasi Prancis yang mendapat peringkat double A minus oleh S&P sudah diperdagangkan sebanding dengan utang kedaulatan Yunani yang mendapat peringkat triple B minus, saya perkirakan dampak dari pemotongan rating akan terbatas.
Adapun bank-bank Prancis, saya menghitung sekitar 93 persen dari eksposur mereka tercatat dengan nilai “harga beli” dan dengan demikian, kebal terhadap volatilitas pasar. Jadi bank-bank dapat menunggu untuk solusi jangka panjang daripada mengkristalkan kerugian dengan menjual.
Saya juga tidak berpikir bahwa Bank Sentral Eropa atau Komisi Eropa akan mengubah jalur. Komisi telah mendukung anggaran Prancis yang diusulkan, dan saya tidak mengharapkan mereka memberikan komentar resmi sampai anggaran baru sepenuhnya diadopsi oleh parlemen. Adapun ECB, pengadil terakhir pasar obligasi pemerintah Eurozone, ketakutan akan penutupan akan memberikan alasan untuk intervensi pasar dan dukungan untuk harga obligasi. Tetapi ECB bisa jadi menunggu sedikit volatilitas untuk membantu politisi Prancis menyelesaikan masalah mereka sebelum ikut campur.
Investor adalah cerita yang berbeda. Jangka panjang, investor “uang riil” dalam obligasi pemerintah berperingkat double A (pikirkan perusahaan asuransi jiwa, bank-bank Jepang, dan sebagainya) tidak suka ketidakpastian. Mereka menginginkan pengembalian yang membosankan dan dapat diprediksi. Dan jangka pendek, investor spekulatif suka bermain dengan ketakutan dan bias tersebut. Masalah utama dengan anggaran yang gagal akan menjadi kompleksitas situasi tersebut. Kerusuhan politik, tanpa pemerintahan yang stabil, akan membuat komunikasi sangat sulit dan pasar menjadi volatile. Kerusakan jangka panjang terhadap kredibilitas pasar bisa signifikan.
Jadi jangan kita mempermainkan diri sendiri: memasuki tahun baru tanpa anggaran, dan dengan pemerintah sementara yang mencoba menjelaskan bahwa utang akan dibayar dengan cara tertentu, akan mengingatkan rakyat Prancis akan kutipan terkenal dalam film Mathieu Kassovitz, La Haine, yang menceritakan kisah seorang pria jatuh dari gedung 50 lantai: “Sampai sekarang, begitu baik. Tapi yang penting bukan terjatuh, tapi pendaratan.” Berita baiknya adalah bahwa UE selalu lebih baik dalam mengelola pendaratan daripada jatuhnya.
Axiom memiliki posisi investasi di pasar obligasi Eropa dan Prancis
\”